如果说2004年中国房地产市场表示出来的态势是谨慎乐观、有惊无险的话，那么我们对2005年的看法是十分谨慎，而对2006年则是不乐观。我们认为，中国房地产市场的景气度已经开始离开此轮周期高点，正在步入周期的调整阶段。

　　基本观点：

　　1）土地政策评估

　　○虽然土地拍卖政策在2004年出现 了各种各样的问题，但是政府在2005年的土地政策依然不会有根本性的调整，因为土地作为地方政府的收入来源已经表现为刚性特征。

　　○拍卖土地的价格居高不下，以及房地产开发商无法轻松地将土地上升的成本传导到产品中去，将是2005年的一个市场特征之一。政府在土地政策的不让步、消费者趋于理性的消费，使得房地产开发商不得不让利的局面在悄然地形成。

　　○随着土地获取的难度和成本加大，房地产开发企业将开始转变以往重视开发规模，产品向着精细化、个性化方向发展。

　　2）信贷政策评估

　　○我们预计2005年房地产信贷的亮点在银行房地产信贷资产证券化方面。由此可能带来房地产基金开放试点，从而使得与以上政策形成良好的资金对接。由于房地产基金投资组合的要求，也使得房地产开发项目得到部分关照，但是其中更多地表现为个案。

　　○政府对房地产开发企业的信贷政策将更加向大型企业倾斜。目前全国范围内能够得到银行大额授信的房地产开发企业不到20家；能够得到银行信贷顺利支持的在200家左右。

　　○香港房地产基金市场可能在2005年有实质性的发展。随着香港证券交易所对房地产基金投资地区和对象的放松，内地部分房地产项目将首先受益，并且内地物业资产打包在香港发行基金可能性也在上升。

　　3）利率变化影响

　　○2004年10月29日首次加息，它的真正影响可能在2005年第二季度才能显现，甚至不能排除在这个过程中，央行进行第二次加息。人民币加息主要是对国内房地产消费者和投资者有所影响。而美元持续加息对海外投资者影响也值得关注。

　　○我们预计此轮加息周期长度为18个月，个人房贷利率将达到5．8％或6．5％的位置。

　　○加息将不可避免改变房地产消费者消费预期，使得房地产消费中的投资者深受影响，并且让其中各类的在房地产方面投资、消费的透支者得到一次房地产风险教育。

　　4）汇率变化影响

　　○人民币汇率是否在2005年有所调整，我们无法知道，但是它的动向将直接影响海外投资者和部分国内投资者在房地产市场的投资行为。我们认为人民币汇率调整以下三种情况，对2005年高端楼盘有着不同影响。首先人民币汇率出现调整，我们认为部分地区的高档楼盘价格就会出现飙升，部分地区房地产潜在泡沫和泡沫倾向将显性化，甚至由此吹爆；其次是像目前的情况，人民币汇率处于传闻或猜测阶段，由于朦胧升值预期使得海外资金不断地涌入。特别值得提到的是台湾地区、韩国、日本等地，由于它们本币近期兑美元升值明显，加上人民币与美元挂钩的特征，使得其中追求利润资金投入人民币资产之一的房地产将是无法阻挡；最后一种可能是，如果政府明确表示在2005年人民币汇率不做调整，那么将影响外资流入的速度与规模。同时期美元利率的继续调升也将成为海外投资中国房地产的一个变数。

　　○我们预计国内高档楼盘在2005年海外推销将是一个必然选择，海外华人将是一个重要消费群体。而2004年年底到2005年第一季度是一个较佳促销时间段。

　　市场景气分析

　　1）宏观层面

　　○由于2003年6月以来，政府土地政策和消费信贷政策收紧，使得中国房地产市场投资与消费景气度开始逐步降温。而2004年中国房地产市场的表现，实际上是在延续着2000年以来房地产投资与消费热潮的惯性。这种降温趋势，我们也可以从近年房地产企业广告投放量变化中得到佐证。

　　○我们认为2004年房地产价格继续攀升不过是通货膨胀加剧、人民币升值预期以及土地供给减少、新楼上市量下降等诸多因素的综合反映。但是2005年在利率上升和消费周期行将结束很可能将改变价格上升趋势。

　　2）中观层面

　　从近几个月北京和上海商品房成交套数情况看，都有明显下降趋势。虽然上海近一周来由于市政府的信心方面喊话，引起了成交量再次回升的局面，但是其中不断出现的价量背离现象，说明短时间成交放量可能很难维持长久。我们认为目前分析房地产市场状况重点应该在成交套数数量变化，而非平均价格和成交面积增长变化。

　　此轮房地产上涨周期是以长江三角洲的主要城市为主要活跃地区，而上海则是处于全国领头羊的位置，同时也扮演全国房地产晴雨表角色，密切关注具有标志性意义的上海房地产市场动向非常重要。

　　上海目前市区平均房价已经超过了中国任何一个城市。我们认为除了因为上海是本轮房地产周期主角以外，还与上海中期定位国际金融中心、短期的2008年举行世界博览会有关。另外上海城市的投资文化、便利优越城市功能以及周边地区经济发达程度也是形成上海房地产热的条件。但是在这里需要指出的是，近期长江三角洲其他城市，如南京、杭州、无锡、苏州、温州房地产市场无论是成交量还是价格，都出现了明显调整态势。上海房地产市场有可能形成“孤岛”的局面。上海是否能够继续独立地保持前进步伐，将直接考验上海房地产市场“吸金”的能力和潜力。另外在上海新房交易处于敏感时期的同时，上海二手房表现异常活跃。尤其上海地区称之为次新二手房交易值得留意，它是投资客预期是否继续良好和投机客游戏是否延续、上海房屋价格是否继续上涨的最为真实直观反映。

　　3）微观层面：

　　我们不但从宏观层面和中观层面发现中国房地产市场已经出现了调整态势，从企业微观层面也可以找到这样的痕迹。万科这个房地产行业最具有标志性的企业在上市以来，它每一次业绩的变化无不与房地产行业状况和周期形成共振。房地产周期重要拐点万科都有明显的反映。万科2004年1－9月业绩显示，与去年同期相比主营业务收入增长6．44％，净利润增长41．10％，正好与房地产投资增长逐月下行，以及房地产价格快速增长趋势相吻合。

　　房地产市场井喷式需求将向常量需求转化

　　我们认为在提倡科学发展观的今天，类似前些年由于城市大规模开发与拆迁促发的房地产繁荣景象已经不复存在。房地产井喷式需求将转化为常量需求。2005年房地产投资将比2004年有所下降，预计增长率为15％－18％之间。

　　房地产企业将进入质量和品牌成长时期

　　根据北京和上海商品房成交结构和分布分析，商品房全部适销阶段已经完全成为过去，而品牌产品和品牌开发商已经开始闪现。我们预计2005年有20％开发商的产品依然是非常畅销，并且他们产品的价格依然会有上涨空间；而另外30％开发商产品销售则是一般。还有50％开发商产品有滞销的可能。中国房地产的空置房率将表现为结构化和差异化的特征。而房地产产品和品牌将呈现集中化的倾向。

　　房地产行业自律、形象再造比什么都重要

　　随着房地产行业快速发展，房地产行业消费者投诉数量一直处于居高不下的状况。房地产开发商和运营商在事业极大发展同时，却没有得到相应多的社会和消费者的尊重。我们认为在即将来到的房地产调整期中，房地产行业自律、消费者形象再造将凸显其重要性和紧迫性。它是房地产行业是否能够继续健康发展的关键，也是房地产企业是否能够在竞争中生存的决定因素。
    特约编辑：广伟