——反驳房地产市场“泡沫”论

　　一． 加息背景

　　10月29日中国人民银行发布了决定将人民币基准利率上调0.27个百分点等相关利率调整的消息。此次央行加息是在中央政府采取了一系列行政手段对整体经济进行宏观调控后，又运用市场手段来进一步对投资过热、通货膨胀进行调节的措施。

　　此前的 宏观调控已初见成效，经济已有降温现象，但固定资产投资和通货膨胀压力仍然很大。央行决定是否加息的一个主要经济参考指标是CPI（消费价格指数）。今年以来，居民消费价格持续上涨，CPI已连续4个月超过5%的通货膨胀“警戒线”，高居不下的通胀压力令人担忧，而9月份的固定资产投资又出现了小幅上扬，使得央行不得不下定决心，通过加息来对整个市场进行进一步的调整。

　　另外，房地产持续升温也是央行加息考虑的一个重要因素。我国的房地产投资自1998年在扩大内需的积极政策引导下每年保持高速增长，特别是2003年，楼市价格疯狂上涨，引发了更大的房地产投资热潮。在今年的宏观调控中，中央明确把房地产列为严控的行业之一，提高了房地产开发自有资金的比例，但短期内的效果并不明显，楼市价格仍然不断上涨，使得社会各界都不断呼吁，希望央行能采取更多的措施，进一步严控房地产市场。出于多种因素的考虑，央行也希望采取市场手段对房地产市场进行调节，于是加息在所难免。值得注意的是，此次加息是央行首次正式使用市场杠杆来对房地产市场进行调节。

　　二． 房地产市场关于加息的争论

　　央行发表加息公告后，房地产市场相关人士对于加息的内在原因、真实目的、对宏观经济的影响以及今后的发展趋势等纷纷发表言论。专家、学者、媒体和消费者对于加息对房地产市场影响的各种论调归纳起来，主要分为两个方面：

　　第一是加息对房价的涨跌有何影响。对于该点，看涨看跌的人都有。看涨方认为本次加息幅度较小，并不会限制和阻止居民的实际住房需求，所以有可能还会导致房价上涨。而看跌方所持理由是加息以后消费者按揭贷款会多付，可能会重新规划购房计划，这样如果影响开发商销售与开发项目的速度，估计房价可能会下降。另外，还款负担和房地产商融资成本都将增加，虽然对目前的房价影响不大，但可能影响到未来购房需求和预期的投资回报，从而带来整体房价的略微下跌。还有一部分人是持观望的态度，认为目前市场需求比较旺盛，如果持续加息，会出现消费者心理预期改变形成的观望，虽然开发企业的成本也会随之增加，但由于目前开发企业的利润空间还比较大，于是，开发商和购房者之间将形成博弈的结果。房价走势，还要看供需双方的力度。

　　争论的另一方面是加息的目的是否是要打压房地产泡沫。在这一问题上，争论双方持有鲜明的观点和理由。以摩根士丹利亚太区首席经济学家谢国忠为代表的一方大谈“泡沫论”。谢国忠的观点从“上海房地产泡沫论”到“中国房地产泡沫论”，言辞一次比一次激烈，程度一次比一次深入，甚至鼓吹到中国房地产泡沫的破灭时间将就在一年之内。而某知名大学经济学院博士后也在《“没有泡沫”能为房价畸高辩护吗？》一文中尖锐地指出政府和房地产商出于对各自利益的需要，以市场没有泡沫来为高房价辩护，让普通百姓越来越承受不住购房的压力。我们暂且不谈前者和后者站在什么样的立场上来大发“泡沫”论调，但可以看到的是这些言论已经不同程度地开始影响到购房者的行为，并且得到了不少业内人士和相关专家的认可，使得消费者对于整个房地产市场的信心大减。而另一方所持观点则要客观理性得多。他们认为房地产市场有一定程度的泡沫，但并不是整个行业的泡沫，这种泡沫只存在于个别城市，不会波及到全国市场，更达不到崩溃的边缘。而且随着政府同时运用行政和市场手段对房地产市场进行宏观调控，通过金融、土地市场双方面的调节，必将使房地产市场趋于理性化的发展。三． 对加息争论的分析

　　目前市场上对于加息的影响，大多都是从表面或者某个方面来谈得，而我们需要挖掘的是更深层次的东西，要透过表面现象了解到其中的本质，让消费者清楚地知道在这些现象的背后到底隐藏了什么，而不是被表面看似理由充分的言论迷惑住了。

　　　首先我们要理清的是目前我国房地产市场到底有没有泡沫？

　　是否存在泡沫取决于是否存在真实的需求。从目前住宅的需求来看，市场上的需求仍然是真实的。据此判断的理由有两点：其一、从潜在需求看，我国现有城镇居民4.9亿人，到实现“全面小康”的2020年，我国城市化水平将达到55%-60%，城镇居民将增长到8亿至8.5亿人。在此期间约有3-3.5亿左右的新增城镇人口需要解决住房问题。另一方面，原有城市人口同样存在改善住房条件的需求。根据国外相应发展水平的经验、中国过去城镇居民住房改善的速度以及我国城市化的进程等多方面因素和目前的统计资料初步测算，我国2020年城镇居民的人均住房面积有可能达到35平方米。也就是说，每个城镇居民的人均住房面积要在目前基础上再增加10平方米以上。其二、从有效需求测算，只计算城镇居民改善住房的需求，如果假定有20％的城镇家庭有改善住房的要求，而且这20％要求改善住房的城镇家庭每户也只想增加20平方米的住房，那么中国20％的城镇家庭是2700万户，每家增加20平方米，这个现实需求总量是5.4亿平方米。这个需求是客观存在的，是现在就有购买能力的需求。因此，在有真实需求支撑的前提下，不能仅将房地产市场局部地区的过热现象等同于泡沫经济。

　　而作为“泡沫论”一个有力的支撑论据——房价上涨速度过快，实际上也是从个别城市得来的，从总体上来看，全国房价上涨的幅度还是趋于平缓。上海、杭州、南京、天津、沈阳等城市房价飞速上涨，的确存在着一定的泡沫成分，但我们不能仅仅从房价增长速度来衡量几个城市的房地产市场。房价增速最快的几个城市大多集中在长三角地区。长三角近年来经济高速发展，城市化突飞猛进，内外资金高度汇聚，总量全国第一。上海吸引资金最多，于是上海房市热度连升，房价随之扶摇直上；杭州由于自身的优质资源，吸引力也非同一般，加之市政府“非饱和供地”等做法的推波助澜，杭州的房价也上了天；相对较穷的南京则由于近年来市政建设连出大手笔，拆迁量随之激增，于是房价也排到了全国前几位。天津房价上涨主要是因为其作为港口城市，吸引外资的优势越发凸现，再加上政府大规模的拆迁改造工程使得市场需求急剧上升，引起房价迅速上涨是不难理解的。而沈阳房价涨速迅速攀升到全国第一也是因为居民总体收入增加所引起消费结构的升级导致需求的大幅增加。对于这些个别城市房价的猛升都有其自身独特的原因，我们不排除有泡沫的成分在里面，但如果单从个别城市房价的上涨趋势来衡量中国整个房地产市场的变化，那也未免太片面了。

　　房价上涨也是由各方面的原因促成的，包括地价、建材价格、劳动力价格的上涨、楼盘品质提升所引起的成本增加、房地产市场结构不够合理等因素。其中，值得我们特别关注的一个深层次原因是消费者预期的改变。从当前我国的宏观经济形势分析，人们对未来的经济预期是看好的。CPI的强劲上涨说明当前的房价上涨并非孤立，是有其宏观经济背景的。更重要的是，国家对房地产业采取的宏观调控政策也印证了人们的预期。从国家的角度讲，是为了控制房地产投资规模，防止经济过热，使之适度发展。但对普通消费者来说，他们的心理预期就是“开发商没钱没地，今后房子的供应要少了，房价也要涨了”。而与此同时，许多开发商从短期利益出发，利用信息的不对称，通过媒体宣扬“房价还要继续上涨”的观点，进一步强化消费者的心理预期，造成局部地区价格短期内出现非正常上涨。

　　另外，我们所谈的“房价”是哪些房屋的价格是需要明确的。我们目前在所谈及的“房价”大多都是从一手房市场来看的。但光是一手房市场并不能代表整个房地产市场房价的真实情况。在房地产市场发展较为成熟的国家，房价都是通过一手市场和二手市场的综合情况来反映的，而且越是发达的国家对二手市场的考虑越多。但我国由于二手房市场尚未完善，不够成熟，在计算和分析房价方面几乎是被忽略的对象，而一手房的房价及涨幅通常远远高于二手房，所以我们很容易地得出了房价过高的结论。目前，二手房市场在整个房地产市场中所占的比例越来越大，以深圳为例，今年上半年的二手房交易就占据了深圳房地产市场的半壁江山。另外，由于我国二手房市场整体发展的滞后，迫使购房者选择一手房市场，也从一定程度上造成了市场供求关系的紧张，推动了房价上涨。

　　我们在谈房价上涨时，都惊呼房价上涨指数竟然高于物价上涨指数，超出了大家的心理承受能力。那这种现象到底是不是正常的呢，我们认为还应该将恩格尔系数的变化考虑在内做综合分析。随着我国经济发展的加速和城市化进程的加快，恩格尔系数也发生了很大的变化，全国恩格尔系数从1980年 60%下降到1990年的56.8%，继而再下降到2000年的46%。恩格尔系数的大幅下降,说明中国居民家庭的消费结构发生了显著的变化，用于食品消费的支出大大下降，而购买固定资产的能力大幅提升。物价上涨应该主要看核心物价指数的上涨，即食品、能源、原材料的物价水平，特别是食品，在居民消费物价指数中所占权重很大。因此，在恩格尔系数下降，食品消费的支出相对于其他支出下降的时候，房价上涨指数高于物价上涨指数是正常的。

　　既然我们已经明确了整个房地产市场目前还不存在泡沫的，那么央行加息的真正目的何在？

　　　其实央行在加息公告中已经表明了其目的所在，本次加息是“为了进一步巩固宏观调控成果，保持国民经济持续、快速、协调、健康发展的良好势头，进一步发挥经济手段在资源配置和宏观调控中的作用。”由此我们可以看出，央行通过加息等手段进行宏观调控，主要是为了规避金融风险，规范房地产市场，调整市场结构，促进其健康、适度、有序地发展，而不是为了打压房地产市场，抬高房价，让消费者买不起房子。

　　房地产行业是我国国民经济的支柱行业，房地产开发投资对我国GDP增长起着重要的作用。房地产市场虽然风险较大，但其高额的利润和投资回报率仍然吸引了大量的企业驻足；而其高收益对银行也有巨大的吸引力，房地产金融业也仍然是银行的优质业务，所以即使风险大，银行也愿意对其融资；而作为消费者，其需求是相当旺盛的，而这种需求又是持续不断的。因此，房地产市场是不能打压的，这一点政府清楚地知道，因此其真正希望达到的目的就是房地产市场能够健康正常地发展，房价稳定，和物价同步增长，房产能够保值增值。但从宏观调控短期的效果来看，似乎是背道而驰了，房价不仅没能降下来，还持续上涨，而消费者看调控的结果往往就是看房价，因此，很多人都误认为宏观调控越调，房地产市场越热，消费者越买不起房。其实我们应该了解，国家的宏观调控都是从人民的根本利益出发，着眼于市场长远的发展，而不仅仅局限于眼前。就像国家采取严控土地的措施一样，其目的不是为了把地拿在手上不批，而是要消化现有土地存量，规范土地出让行为，促进土地市场的健康发展。也许短期内取得的成果并不是那么理想，但为了市场长远的发展，政府采取了长痛不如短痛的措施。除此之外，对于我国房地产市场的发展情况，我们不能单纯地用国外指标来衡量其是否合理。一些国际上所谓的达到某些指标的理想情况不一定就适合我国。比如说我国的房地产空置率，就不能简单套用国际上10％的警戒线，国内空置率的计算方法和国际通行的不一样。国际上的空置率是用空置量除以全部存量房，而我国目前的空置量是用空置量除以增量房，分母的不一样会导致我国的房地产空置率与国际比较偏高。如果单纯用国际指标来衡量，那对我国房地产市场的衡量就会出现偏差。

　　对于国外金融界对我国房地产市场的“泡沫”论调应该如何看待呢？

　　国外各大银行、投资机构对我国目前房地产市场分析的共同点都是：房地产市场过热，金融风险过大，如果不采取措施打压泡沫经济，很可能导致房地产市场崩溃。特别是以摩根斯坦利为代表的投资银行，更是大谈房地产泡沫论。对于国外机构的这些论调我们应该怎样看待呢？其实用事实说话是最好不过的。就在谢国忠一次又一次地大谈“泡沫论”的同时，摩根士丹利房地产基金却不停地在中国境内参与房地产投资。2003年7月，与上海永业集团建立共同投资上海房地产市场的战略联盟；2003年7月与德意志银行联合拿下建银账面值为40亿元的不良资产中，其中97%是房地产；今年年初，与上海复地合作投资5000万美金打造“复地雅园”；2004年6月，又与金地集团合资组建房地产开发公司，接手建行28.5亿元的不良资产，其中绝大部分为商用物业；而在中欧国际商学院执教的许小年也即将前往摩根士丹利房地产基金MSREF公司任职。可见，一方面，大摩极力唱空中国的房地产业，坚持认为中国房产市场有巨大泡沫，并一再预言，这一泡沫随时会破裂，而另一方面又看准机会，大肆进入中国市场，并且还是其宣称泡沫最为严重的上海。这一切看似及其矛盾，但我们不难发现，在表面现象迷惑的背后却别有用心。外国资金进入中国市场从来都是小心翼翼的，没有百分之八九十的把握，是决不会轻易下手的，而此次外资大肆进入中国房地产市场，不仅是大摩，还有新加坡嘉茂基金、美国雷曼兄弟、澳大利亚麦格理银行、美国洛克菲勒这些赫赫有名的跨国房产投资基金也在不露声色地行动，这其实充分地说明了一点，外资公司认为目前中国房地产市场是安全的，投资条件也已经成熟，大量资金的投入并不是没有保障的，并且他们对于房地产市场居住需求和投资需求的真实性也是了如指掌的。外资公司是极其聪明的，他们看到了中国政府对房地产市场宏观调控所产生的一系列成效，并预见到将来中国房地产市场会逐渐完善、规范，换句话说也就是对中国政府充满了信心。但他们发布给外界的言论却是中国房地产市场泡沫即将崩溃，这只能说明他们是想借泡沫的幌子来遮掩进入中国市场的真实目的，为了获得最大的利益，把最好的机会留给自己，将其他人的目光完全转移到“泡沫”的争论上，动摇国内投资者的信心，却将自己的投资份额越扩越大。而此次央行在这个节点上加息，正好让他们抓住大做文章，大肆向外界宣布央行加息的目的是为了抑制房地产市场的过热发展，打压泡沫，歪曲了加息的真实目的，转移视线，为自己进一步的投资扩张找到了一个更安全的掩饰物。而我们应该清楚地认识到，国外资金过多进入中国市场并不是好事，如果不对其数量和结构进行控制，过分依赖外债的话，最容易导致的后果之一就是房地产市场的泡沫经济，甚至有引发金融危机的风险，1997年亚洲金融风暴就是一个最好的警示。因此，即使我国房地产市场会出现泡沫，最危险的诱因也是外资的大肆进入。

　　谢国忠是中国经济学家，但他代表的却是摩根斯坦利，他的所有言论都是站在摩根斯坦利的立场上所发，都是为维护摩根斯坦利的利益而唱。我们应该清醒了，我们的学者，我们的专家，不要再陷入这场没有底洞的争论中，误导民众，不要再被表面的幌子所迷惑，我们应该相信自己的政府，给予他们理解和支持，在对房地产市场的调控中，和政府一起努力，早日让我国房地产市场成熟起来，使之持续、快速、协调、健康的发展。

　　　作者：何瑜琴

　　  特约编辑：广伟