宝钢要整体上市，市场一片痛斥，骂什么的都有。水皮在“宝钢之乱乱在哪里”的杂谈中也说，在市场如此低迷的情况下，宝钢还要狮子大开口再融资280亿，不管怎么说对市场都是雪上加霜，怎么说都有点不地道。

　　骂是痛快的，骂完之后呢？

　　骂肯定不是我们的目的，我们的目的是要解决问题。解决什么问题？解决由 宝钢融资带出来的问题，即究竟是什么原因促使宝钢在这种时候还会竭泽而渔，我们究竟有没有办法制止这样的事件一而再、再而三的发生？

　　否则，骂是没有意义的。

　　首先让我们搞清楚，究竟是什么原因在促使宝钢竭泽而渔。

　　有人说都是股权分置惹的祸。因为国有股不流通，因此，国有股股东根本就不关心流通股的股东利益，更不关心流通股的股价，所以才会出现在市场极度低迷的情况下还强行推出再融资方案。这种说法有道理，但不准确。股权分置的确使流通股股东和国有股股东的利益诉求有差异，不过增发的价格区间还是以流通股股价为依据确定的，这一点国有股股东应该清楚，流通股股价的高低事实上决定增发的价位，流通市场的气氛事实上将决定增发的成败。宝钢为什么不选择一个相对高点增发呢？

　　有人说，问题出在增发这种形式上。市场化的增发确实是境外规范市场再融资的通行办法，但在中国行不通，因为中国股市的市场股价往往是与流通盘大小相关的，市场化增发通常只有利于融资者，而会损害公众投资者利益。成思危先生在最近和水皮的谈话中也谈到债权融资的成本要比股权融资高，那么宝钢为什么不愿意发债呢？发行可转换债券不就能回避这个问题吗？

　　其实，如果我们换个角度，站在宝钢管理层的角度，也许我们会得出完全不同的结论。

　　这个结论就是有钱不圈白不圈，增发不发白不发。

　　国有股股东是个什么概念？国有股股东是个抽象的概念。郎咸平指责国内的经济学家拍脑袋拍出一个根本就不存在的国有股股东“缺位”，郎咸平认为国有股的主人从来就不存在缺位，缺位的是职业经理人的信托责任。郎咸平有所不知，国内经济学家指的国有股股东缺位指的正是抽象的“国家”没有具体的承担者。具体到宝钢而言，宝钢的国有股股东当然是国资委，国资委对宝钢的经理班子如何考核？考核的是国有股增值了还是减值了。在这种情况下，不管国有股流通与否，只要增发价高于净资产值，那么任何国有控股上市公司的管理层都会有“圈钱”的冲动。国有股股权是虚的，募集的资金是实的，真金白银的使用权不在抽象的国有股股东手中，而在具体的上市公司董事长手中。

　　股东和股民的区别在于股东谋求的是股权，股民谋求的是股价，国有股股东谋求的是上市公司的控制权，流通股股民谋求的是股价的价差。指望大股东和小股东心往一处想，劲往一处使是幼稚的，可笑的，同样指望国有股股东为股民利益着想也是不切实际的。

　　国有股股东再融资和流通股股东的利益冲突，宝钢并非首例。早在2003年招商银行的马蔚华已经为此吃足苦头。和宝钢280亿的融资规模比，招商银行当时要发行的是仅仅是100亿的债转股，但是就是这么一个方案遭到了以基金为代表的流通股股东的激烈反对。47家持有招商银行流通股的基金和证券公司甚至结成了反对派联盟，在股东大会上提交否决提案和两个质询案，即使在股东大会以86％的高比例通过债转股之外依然不屈不挠发布联合声明，拼死抗争。从股东结构我们可以发现，招商银行的国有股股权是相当分散的，第一大股东只占17．95％，第六大股东才占1．97％，而持流通股的基金公司中，持股最多的华夏成长占2．78％，超过第五大股东，基金兴华2．07％超过第六大股东，基金裕隆1．83％超过第七大股东，基金普丰1．77％和第八大股东一样。基金们承认招商银行是个好股票，但是再融资规模过大影响了二级市场的走势，因此要求修改方案。招行行长马蔚华在事情的发展过程中展现了一个职业经理的老道和圆熟，最终招行的再融资规模削减为60亿。招行方案之争与其说是大股东和小股东的利益之争，不如说是流通股股东和非流通股股东的利益之争，最后是双方妥协，寻到一个利益平衡点。

　　宝钢也是这样。

　　宝钢融资案未出之前，市场已经是风云突变，股价暴涨暴跌，人为操纵迹象十分明显。融资方案公布后，基金公司开始酝酿集体逼宫。宝钢公司的高层更是倾巢而出，又是召开新闻发布会，又是招集路演，拼命寻找基金公司的共识。说起来，宝钢也算是基金公司的宠儿。瑞银华宝投入QFII第一单时宝钢就名列其中，最多的时候瑞银手中持有的宝钢多达8000多万股，持有宝钢的基金更是不计其数。时至今日，不知瑞银是先知先觉还是战略有变，8000多万股已经悉数抛售，宝钢的股价也像过山车一样从5元升到8元多又跌至目前的6元多，市盈率只有8．2倍。

　　宝钢会像招商银行一样达成妥协吗？宝钢的国有股是相当集中的，占85％，而第二大股东的华安证券才占0．24％，尽管从第二大股东到第十一位股东全部由基金占据，但是全部股权相加不过2．03％，从股权上讲，双方不成比例。这样就涉及到一个非常重要的命题，在大小股东力量极度悬殊的情况下，如何保证小股东的合法权益不受侵害。

　　办法只有一个，你建议、我表决。用管理层的话讲，就是类别股东表决机制。有人担心，在股东大会都没人出席的情况下，类别股东表决会流产，这种担心的确存在，但是要知道现在是网络时代，股票交易都已经电子化，那么股东表决也完全可以电子通讯化解决，这并不比电子下单难度更大，而且据说已经完成了程序设计，只等运用。

　　这取决于证监会。

　　如果现在类别股东表决已然施行，那么宝钢之祸就不会成型，即使有祸也有反制之道。

　　宝钢之祸，祸根不在宝钢，不在市场，恰恰在管理层。（水皮杂谈）

特约编辑：舒薇霓