2003年，欧元区经济处于停滞状态，具体表现为消费减缓、投资下降、出口疲软，经济复苏乏力。财政纪律的约束限制了财政政策对刺激经济的作用，货币政策操作迟缓，加上欧元区固有的结构问题阻碍了本地区经济复苏的进程。外部冲击加剧了全球经济增长的不确定性。同时，主要货币间的汇率出现较大幅度调整。尽管第三季度以来企业和消费者信心略有恢复，但经济没有明显复苏的迹象。预计到2004年下半年欧元区经济有望逐渐复苏。
欧元区经济复苏面临的主要问题
2000年开始欧元区经济进入低谷，2002年初曾出现短暂的复苏，但很快失去后劲。同年二季度，区内经济再次陷入低谷，私人部门消费减缓、投资下降、出口疲软。2003年上半年，除自身周期性因素外，欧元区还经历了多重外部冲击的影响，如国际地缘政治动荡和非典疫情爆发加剧了全球经济增长的不确定性，影响了世界整体经济的步伐。同时，主要货币间的汇率出现较大幅度调整。这些负面影响进一步减缓了欧元区经济复苏的势头。前三季度，欧元区国内生产总值环比分别为0、－0.1％和0.4％，同比增长分别为0.7％，0.1％和0.3％。预计全年增长在0－0.5％之间。
影响欧元区经济复苏的内在因素
第一，私人部门消费疲软，投资下降。2003年前三季度欧元区私人消费环比增长0.5％、0.1％和0。前两个季度零售额较上季度分别增长0.7％和0.1％，第三季度零售额有所下降。进入第三季度以来，消费者信心指数略有回升。但由于影响私人消费的基本因素，如经济增长前景和未来收入预期的不确定性、失业率居高不下以及政府潜在的养老金负债等并未消除，估计全年消费将持续疲软。
大量企业仍处于泡沫后的调整期，企业收益下降，破产企业增加。美伊战争、恐怖活动、公司财务丑闻、非典疫情等外部冲击进一步阻碍了企业的投资和生产。自2000年末信息、电子和通讯泡沫破裂到2003年第三季度，欧元区投资已连续11个季度下降。尽管工业信心指数和经济景气指数略有回升，但能否转换成带动投资和消费增长的实际力量尚难预料。
第二，银行对企业贷款增幅维持在低水平，无助于欧元区的投资和消费。从银行和企业的相互关系角度看，欧元区企业的负债率较高，对银行依赖性大，银行和企业的脆弱性容易相互影响。经济进入低谷以来，银行资产质量下降，坏账准备金增加，资本充足率下降，直接导致银行抗风险能力减弱，贷款能力下降。另一方面，企业利润下降，破产企业增加，还款能力下降，使银行对企业的贷款更为谨慎。银行和企业两方面的因素共同起作用，进一步抑制了欧元区投资的增长。2003年前三季度银行信贷继续保持低速增长。
进入第三季度以来，短期贷款利率进一步下跌至1990年1月份以来的最低点。长期贷款利率在7月份达到低点后，随长期债券收益率的回升而开始反弹。银行对企业长期贷款利率七八月间回升了14个基点，对家庭住房信贷和消费信贷利率回升了5－6个基点。在经济没有明显复苏迹象前，利率过早回升有可能对投资和消费产生负面影响。
第三，劳动生产率增长不明显，失业率居高，劳动力市场有待进一步调整。劳动力市场是欧元区部分国家结构改革中的薄弱环节。目前欧元区的就业率只有64％。2003年前三个季度，劳动生产率增幅减缓，失业率保持在8.8％。9、10月份新增失业人口分别为2.5万和2.3万人，高于二、三季度的月平均数。劳动力调查结果还表明，经济进入低谷以来，人均工作时间（小时数）有所下降。
影响欧元区经济发展的外部环境
2000年以来，由于内需不足，欧元区经济增长对外部需求的依赖逐年增加。2002年，欧元区GDP增长0.8％，其中出口拉动的贡献为0.5个百分点，是欧元区经济发展的主要推动力。2003年以来外部环境发生变化，严重影响欧元区的经济复苏。
第一，全球经济徘徊不前，主要工业国家和亚洲地区经济增长的不确定性增加影响欧元区的对外出口。2001年，欧元区对英、美的出口占其出口总额的36％。2002年以来，主要工业国家需求减缓。到2003年1月这一比例降到24.8％。2002年，欧元区对不包括日本的亚洲国家出口的比例从1999年的14.3％上升到15.8％，在一定程度上弥补了对其他工业化国家出口的减少。但2003年上半年，亚洲地区受SARS疫情的影响，进口需求减少。2003年上半年欧元区出口下降，进口基本处于停滞状态。第三季度以来，美国
和日本经济出现程度不等的复苏迹象，海外需求略有回升。第二，欧元升值不但影响欧元区出口竞争力，而且对欧元区进口结构产生影响。2002年下半年以来，欧元相对美元持续升值，2003年第二、三季度，对欧元区出口竞争力的不利影响逐渐显现出来。同时，由于欧元升值造成区外进口的价格优势，近来出现了区外进口替代各成员国从区内进口的现象。从前两个季度的贸易数字看，在区内需求疲软的背景下，成员国从欧元区内的进口下降，但从区外的进口反而上升。这在一定程度反映出这种进口替代现象。
欧元区宏观经济政策面临的挑战
广义货币M3增长较快和经济停滞的矛盾对货币政策的制定和执行产生压力2001年第二季度以来，M3增长一直高于4.5％这一参考值。流动性迅速增加有多方面的原因：股票市场不景气，金融市场不确定性加剧。同时利率总体水平较低，持有安全资产的机会成本降低，部分资金流向安全性、流动性较强的金融资产。欧央行表示，目前的流动性已远远高于实现经济非通胀增长所需要的水平。这要求严密监测流动性的变化，以防这些沉淀下来的流动性急剧转变为长期金融资产或消费，并通过财富效应或资产价格上扬而引起通胀压力。另一方面，经济仍处于低谷，银行信贷和实际经济增长远远低于
M3的增长，这要求中央银行保持较为宽松的货币政策。近期，虽然能源、食品等短期因素构成一定通胀压力，但工资增长低于预期，欧元走强通过汇率传导效应对价格施加了下行压力，预计2004年综合消费价格指数会下降到2％以下。过度的流动性增加了欧央行进一步下调利率的顾虑。2004年利率走势取决于欧元区经济是否明显复苏以及美联储是否以及何时视美国经济的复苏而提高利率。
欧元区各成员国经济发展不平衡对尚处在磨合期的货币政策操作构成挑战欧元区内部各国之间经济发展不平衡，政治的权衡、经济利益的摩擦加大了欧盟和欧元区政策协调的难度。经济规模占欧元区1/3的德国，其投资、就业和价格变化等宏观经济指标与欧元区其他成员国的反差较大。2003年上半年，德国GDP下降了0.1％，失业率达10.6％，前两个季度的通胀率分别为1.1％和0.9％。经济界人士普遍认为，德国已进入经济衰退，并有通货紧缩的危险。尽管2003年上半年欧洲中央银行理事会两次下调利率，共计0.75个百分点，目前的主要再融资利率为2.0％。但德国是欧元区实际利率最高的国家。这意味着在经济衰退的情况下，德国实行较紧的货币政策，本应起到欧元区经济复苏火车头作用的德国经济复苏的希望更为渺茫。东欧一些国家加入欧盟和欧元区后，经济发展阶段和经济周期的差异更大，对协调宏观政策的挑战会进一步突出。
财政赤字扩大，宏观政策协调的难度加大预计2003年财政赤字将继续扩大，从2002年占GDP的2.2％上升到GDP的2.8％。由于财政状况恶化、经济增长减缓，预计2003年欧元区政府债务余额将达GDP的70.4％，比上年增加1.4个百分点。2003年德国和法国连续第二年突破稳定与增长公约，两国的财政赤字都将超过其国内生产总值的4％，意大利、荷兰和葡萄牙的财政赤字有可能接近稳定与增长公约规定占国内生产总值3％的上限。如何协调成员国的财政政策成为欧盟面临的严峻挑战，也是欧盟东扩后能否顺利协调成员国之间各项经济政策的试金石。
欧元区的劳动生产率及财政问题的根源在于结构改革的延滞。当务之急是结合对劳动力市场、社会福利制度的结构调整，进行全面财政改革，缩减补贴性开支，增加对基础设施、教育等领域的投资，以期在中长期改善劳动力结构，提高劳动生产率，摆脱结构问题，推动经济复苏。
缺乏明确的汇率政策，欧元被动波动欧元区成立后，没有专门机构制定和管理汇率政策，而“完全让市场来决定汇率”。在汇率波幅较大时，这种放任的态度与美国财政部的口头干预和日本大藏省的市场干预形成鲜明的对比，常常使市场无所适从，使欧元受制于其他经济体汇率政策。这使欧元区承担了近期主要货币汇率调整的绝大部分成本，对欧元的贸易、投资都产生了不利的影响。
金融市场及国际资本流动的变化
股票市场波动性较大2003第一季度DJSTOXXEU-RO下降11.8％，股市波动性高达50％，主要原因是地缘政治的紧张因素加剧了不确定性，引起市场一定程度的恐慌。3月下旬，随着“战争溢价”逐渐消除，市场出现反弹，并持续上涨，同时股市波动性有所下降。与美国和日本相比，欧元区下半年公布的一些宏观经济数据不甚乐观，一定程度上影响了投资者对经济复苏及上市企业预期收益的信心。另一方面，世界经济形势总体复苏，美国股市上扬，欧元区一些企业利润好转，带动了欧元区股票市场。到12月24日，DJSTOXXEURO指数较3月底上涨34％，股市波动性降至20％，低于2002年以来的历史平均水平。
资金转向安全性较高的政府债券，债券市场收益率开始反弹2002年6－9月份，发达国家政府长期债券收益率有所上升。但9月份10年期美国国债和欧元政府债券收益率分别下降了50和20个基点。进入第四季度以来，10年期美国国债和德国联邦政府债券收益率上涨约10个基点。据分析，收益率上扬的主要原因是市场参与者对欧元区经济持续复苏的信心有所增强，同时上调了对通胀的预期。
流动性充足，市场明显存在对安全性、流动性较高的资产偏好金融市场不确定性加剧，利率总体水平较低，持有安全资产的机会成本降低，部分资金流向安全性、流动性较强的金融资产。2001年第二季度以来，M3增长一直高于4.5％这一参考值。增幅最高的7月份M3增长达8.6％。8、9月份增长率略有回落，但10月份又有所反弹。目前还无法确定流动性过度增长的趋势是否有所缓和，这需要密切关注未来一段时间货币增长的变化。
欧元继续保持强势，国际资本流向安全资产自2002年第三季度以来，欧元相对美元持续升值。8月份，欧元略有回落后，9月份又有反弹。由于美国暂时放弃了“强势美元”的政策，并积极游说其他国家改革汇率制度以响应“弱美元”，美元在短期内难以走强，欧元在一定时期内仍将维持强势。到2003年12月3日，1欧元兑1.21美元，与2002年的平均汇率相比，欧元相对美元升值28％，对12个最主要的贸易伙伴货币的名义有效汇率升值14.7％。
2003年上半年，全球经济增长趋缓、地缘政治不确定性加剧、利率水平下降、主要货币间汇率发生较大变化，促使资金向相对安全的资产转移。美伊战争以来，海外对欧元区证券投资，特别是债券增加较快。3－6月，海外对欧元区债券投资净流入541亿欧元。7、8月份出现逆转的迹象，这两个月债券投资净流出767亿欧元。这可能与投资者对收益率及平衡资产结构的考虑有关。
欧元区经济增长前景
2003年9月份，国际货币基金组织下调了2003年欧元区GDP增长的预期。尽管第三季度以来消费信心指数和经济景气指数略有回升，但实际经济数据并没有反映出经济复苏的迹象。总的看，欧元区需求不足、消费低迷、投资下降、财政赤字扩大、通货紧缩压力没有消除、出口疲软，经济复苏乏力，与美国和日本第三季度以来经济复苏的迹象形成较为鲜明的反差。此外，美、日经济复苏可持续性并未得到进一步确认，外部环境没有根本好转，欧元区经济在近期复苏的期望更加渺茫。2003年11月，经济合作与发展组织、欧盟和欧洲中央银行等机构均下调了欧元区近期的增长预期。在全球经济如期复苏，利率保持较低水平的前提下，估计欧元区全年增长将在0.5％左右，2004年下半年可望逐渐复苏。
